El perill de la deflació

La taxa anual d'inflació de la zona euro va caure el mes de gener per sota de l'1%. El perill de la deflació, l'augment negatiu dels preus, torna a ser evident. La deflació és un fenomen que cal evitar. Genera un cercle viciós que enfonsa progressivament l'economia en una recessió cada cop més profunda. Quan els preus baixen, les famílies tendeixen a posposar el seu consum, sobretot de béns duradors. Algunes empreses, aquelles que funcionaven amb uns marges més petits, comencen a tenir pèrdues en haver de vendre els seus productes a un preu més baix. Això fa augmentar l'atur, cosa que fa disminuir addicionalment el consum. A més, en un escenari de deflació augmenta la càrrega real del deute de famílies i empreses. Si una família deu 1.000 euros, la càrrega d'aquest deute evoluciona de manera diferent si hi ha inflació o si hi ha deflació. Si baixen els preus i els salaris, aquests 1.000 euros cada vegada representen una proporció més elevada dels ingressos de la família i per tant, amb el temps, augmenta la càrrega del deute. El mateix passa amb el deute de les empreses. Aquesta situació fa disminuir el consum de les famílies i la inversió de les empreses. I aprofundeix encara més la recessió. Un bucle perniciós.

La ciència econòmica ens diu que cal evitar a qualsevol cost un procés de deflació. És una lliçó que es va aprendre durant la Gran Depressió dels anys trenta. La millor manera d'evitar-ho és mitjançant una política fiscal expansiva: que l'estat gasti més diners. Una idea desenvolupada per Keynes ja fa gairebé un segle. L'augment de demanda pública compensa la caiguda de la demanda privada i contribueix a mantenir l'activitat econòmica. Però aquest augment de la despesa pública farà augmentar el dèficit públic i la necessitat de l'estat d'emetre bons per finançar-se. I fins i tot pot provocar que, per la desconfiança dels inversors, pugin els tipus d'interès que ha de pagar l'estat, de manera que els comptes públics es compliquin encara més. La manera d'evitar aquest inconvenient és que el banc central compri a l'estat una part important dels bons que aquest emet, el que s'anomena una política monetària acomodatícia. En temps normals seria una mesura desaconsellable, ja que pot crear molta inflació. Però si el problema és precisament la deflació, la política va en la bona direcció, sempre que es deixi de fer tan aviat com l'economia comenci a recuperar-se i desaparegui el risc de deflació. La Reserva Federal nord-americana es troba actualment en aquesta situació, ha començat a reduir ja el seu flux de compra de deute públic.

En canvi, el BCE tan sols ha utilitzat aquesta mesura de manera molt esporàdica. Aquesta és una de les raons perquè a la l'economia de la zona euro li costa més de consolidar la recuperació econòmica. El fet de ser el banc central d'economies diverses fa fer que aquest no volgués ni pogués finançar els estats de la perifèria. La veritable raó per la qual s'hi va negar és que hauria creat un incentiu incorrecte: cap país de la perifèria hauria fet un esforç per sanejar els seus comptes públics. Molts opinem, però, que la correcció a la qual se'ls ha obligat ha estat massa sobtada i que ha fet més profunda la recessió.

Però ara la recessió s'escampa cap a tots els països de la zona. I amb la recessió arriba la deflació. Si en els propers mesos la inflació de la zona euro segueix apropant-se a zero, el BCE haurà d'actuar amb rapidesa. Un primer grup de mesures seria reduir el tipus d'interès oficial del 0,25% actual a algun nivell més proper a zero i fixar un tipus d'interès negatiu per als dipòsits que els bancs li tenen oberts. Però és possible que aquestes mesures no siguin suficients. El següent pas per al BCE seria procedir a una injecció de crèdit. Proporcionar grans quantitats de crèdit als bancs de la zona i que aquests puguin fer servir com a garantia els crèdits que ells concedeixin a petites i mitjanes empreses. O actius financers vinculats a aquests crèdits. Amb això se solucionaria un altre dels problemes que dificulta la recuperació econòmica a Europa: l'escassetat de crèdit cap a les petites i mitjanes empreses. Mario Draghi va exposar aquesta idea a Davos fa dos mesos i el BCE hi ha estat treballant.

Però podria ser que inclús aquesta mesura es quedés curta. En un context d'incertesa econòmica els bancs es podrien mostrar reticents a augmentar el crèdit cap a les empreses. En aquest cas, no quedaria altra solució que iniciar una compra massiva de títols de deute públic de països de la zona a l'estil del que ha estat fent des del 2008 la Fed. Podria semblar que els membres més durs i ortodoxos del BCE s'hi haurien d'oposar, però en realitat no ho farien si el perill fos una deflació a tota la zona euro. Perquè saben perfectament que és un escenari a evitar. I tampoc es podria parlar de finançament privilegiat a cap país, perquè el BCE compraria bons de tots els estats membres de manera proporcional al seu PIB. Sembla que finalment, el BCE haurà de seguir la mateixa estratègia que la Fed i els altres grans bancs centrals. Però ho farà ara, quan sap que els pressupostos dels estats de la perifèria estan estrictament controlats per les autoritats europees.